De prijs van Henry Hub natural gas zit al geruime tijd in een neerwaartse trend. Al jaren stijgt de productie van aardgas in de VS. Niet alleen door directe gasproductie, maar ook als ‘bijvangst’ bij de productie van schalieolie. Als gevolg hiervan dalen de prijzen. Hoewel de vraag naar aardgas in de VS is toegenomen, met name als vervanging van kolen voor de opwekking van elektriciteit, en de export van Liquified Natural Gas (LNG) vanuit de VS toeneemt, kon dit de neerwaartse prijstrend niet keren.

De laatste twee maanden is de druk op de Henry Hub-prijs juist verder toegenomen. Als belangrijkste reden worden de hoger dan verwachte voorraden genoemd. En inderdaad zijn de gasvoorraden in de VS hoger dan vorig jaar op dit tijdstip. Maar ten opzichte van 2015, 2016 en 2017 zijn de voorraden juist lager. De druk op de prijs komt volgens ons daarom vooral door marktpositionering, die gebaseerd is op fundamentele argumenten.

Marktspeculanten gaan uit van verdere prijsdalingen

Met in het achterhoofd de steeds groter wordende gasproductie zijn veel marktspeculanten short gegaan (speculeren op prijsdalingen). In bovenstaande grafiek valt te zien hoe de markt is gepositioneerd. Het aantal long posities (speculeren op prijsstijgingen) is de afgelopen anderhalf jaar sterk afgenomen en nadert een ‘neutrale positie’. Met name dit jaar is daarnaast het aantal short posities uitgebreid. Per saldo is de markt dus sterk gepositioneerd voor verdere prijsdalingen.

De prijsdruk als gevolg van marktpositionering houdt de Henry Hub prijs nu reeds twee maanden onder de USD 2,50/mmBtu, een niveau dat niet meer is gezien sinds de eerste helft van 2016. De ervaring uit 2016 leert dat een prijs die structureel lager is dan USD 2/mmBtu niet lang houdbaar is aangezien de productiekosten dan niet opwegen tegen de te verwachten opbrengsten. Wel zien we dat de kosten van associated gas (bijvangst bij oliewinning) relatief laag zijn en de volumes nog steeds toenemen. Toch wordt dit gas niet altijd afgevangen voor consumptie, maar juist steeds meer afgefakkeld aangezien de infrastructuur om het gas af te vangen en te transporteren vaak niet op orde is. De verwachting is wel dat er steeds meer infrastructuur zal worden aangelegd om ook dit gas commercieel te benutten.

Prijsraming Henry Hub licht neerwaarts bijgesteld

Ondanks dat de Henry Hub-gasprijs in een dalende trend zit denken wij dat verder neerwaarts prijsrisico beperkt is vanaf het huidige niveau (+/- USD 2,15/mmBtu). Bij een verdere daling komen de productiekosten als bodem onder de prijsdaling weer in beeld. Daarnaast verwachten wij dat marktspeculanten op een gegeven ogenblik winst zullen willen nemen op hun short posities. Het wachten is op een signaal dat hint op het einde van deze neerwaartse trend en de start van een meer neutrale, of zijwaartse, bandbreedte.

Een stijgende seizoensvraag zou een logische trigger voor deze beweging kunnen zijn, maar ook een onverwachte daling (groot of klein) van de gasvoorraden kan al zoiets tot stand brengen. In 2012 – de eerste keer deze eeuw dat de Henry Hub gasprijs weer onder de USD 2/mmBtu kwam – hebben we eerder ervaren dat een marginale daling van de voorraden (-0.6%) kan leiden tot een sterk prijsherstel en een eind aan de neerwaartse trend.

Wij verwachten dat de voorraden in de VS ruim zullen blijven. Dit is mede gebaseerd op de aanhoudend hoge gasproductie, zowel direct als indirect als bijproduct bij oliewinning. Een stijgende seizoensvraag zal de gasprijs in het laatste kwartaal van een jaar extra ondersteunen. Ten tijde van extreme (vooral koude) weersomstandigheden kan de prijs zelfs flink pieken. Dit is echter niet te voorspellen en heeft daarnaast, als gevolg van het vaak zeer tijdelijke karakter, nauwelijks invloed op de gemiddelde prijzen. Als gevolg van de aanhoudende productiegroei, en de minder sterke groei van de exportcapaciteit (LNG) hebben we de verwachtingen neerwaarts bijgesteld. De gemiddelde prijs van Henry Hub is aangepast van USD 3,25/mmBtu naar USD 2,50/mmBtu voor 2019, 2020 en voor 2021. Zie de tabel op de volgende pagina voor alle olie- en gasprijs verwachtingen tot eind 2021.

Prijs TTF laag als gevolg van ruim aanbod

Een vergelijkbaar beeld van ruim aanbod zien we bij gas dat wordt geprijsd via de Transfer Title Facility (TTF). Opvallend blijft dat het TTF-contract voor 2020 nog steeds een stuk hoger noteert dan het maandcontract. Wij denken dat de TTF-prijs voor het maandcontract te laag is en zal herstellen in de komende maanden. Het herstel zal gebaseerd zijn op een combinatie van meer vraag naar gas ten behoeve van verwarming en opwekking van elektriciteit, en een afname van het LNG- aanbod door stijgende vraag vanuit Azië. Zie ook onze eerdere analyse.

In juni hebben we onze TTF-ramingen voor het laatste kwartaal van dit jaar en het eerste kwartaal van 2020 neerwaarts bijgesteld. Nu stellen we ook onze langere termijn ramingen neerwaarts bij. Hoewel we nog steeds van seizoenpatronen uitgaan, met ’s winters hogere prijzen als gevolg van extra vraag ten behoeve van verwarming, denken we dat de prijsstijging van TTF wel eens minder sterk zouden kunnen zijn dan in onze eerdere ramingen. Voor 2020 hebben we de gemiddelde verwachte TTF prijs verlaagd van EUR 23/MWh naar EUR 20/MWh en voor 2021 van EUR 25/MWh naar EUR 22/MWh.

Ervan uitgaande dat de importmogelijkheden om voorraden ruimschoots tijdig op peil te houden beschikbaar blijven, denken wij dat de prijzen tijdens de komende winter en die van 2020/21 minder snel zullen stijgen. Ook hier geldt dat tijdens korte perioden van extreme koude de prijzen tijdelijk sterk kunnen stijgen. Dit laten we in onze ramingen buiten beschouwing. We gaan nog wel steeds uit van stijgende prijzen in 2020 en 2021 ten opzichte van 2019. Met name de aantrekkende vraag naar LNG in andere regio’s, en dan met name Azië, zal leiden tot minder aanbod van LNG in Europa/Nederland. Daarnaast zal de stijgende vraag naar gas ter vervanging van kolen in de elektriciteitsmix, vooral als gevolg van de hoge CO2-prijs, positief zijn voor TTF-gasprijzen. Toch zal het aanbod van LNG niet volledig opdrogen, en komt er normaal gesproken capaciteit bij om gas te transporteren van Rusland naar West-Europa.

Risico’s voor gasprijzen liggen op de loer

Voor gasprijzen liggen er, naast kortstondige extreme weersomstandigheden of juist lange milde winters, ook andere risico’s op de loer die kunnen leiden tot aanzienlijke prijsbewegingen. We noemen er twee:

• We gaan ervan uit dat de onderhandelingen met betrekking tot de transit-pijpleiding tussen Rusland en Oekraïne uiteindelijk zullen slagen en er transportcapaciteit beschikbaar blijft in 2020 en 2021. Toch zullen deze onderhandelingen naar verwachting stroef verlopen. Rusland lijkt te mikken op een overeenkomst met betrekking tot een beperkt volume en een relatief korte looptijd terwijl Oekraïne zoals gebruikelijk inzet op een hoog volume met een lange looptijd. Bij geen akkoord, en escalatie rondom de gasleveringen, zou de gaslevering richting Europa ook in het geding kunnen komen. Sterke prijsstijgingen vallen in zo’n scenario niet uit te sluiten.
• Een ander risico is de CO₂-emissieprijs. Indien de prijs van CO₂-emissierechten onverhoopt daalt, dan worden kolen weer aantrekkelijker in de elektriciteitsmix. Hoewel wij denken dat op middellange termijn de vraag naar gas zal toenemen in Europa, zijn kolencentrales nog niet ontmanteld. Zodra het economisch gezien weer interessanter wordt om kolen te stoken voor de opwekking van elektriciteit ten opzichte van gas, zal de marktwerking voorrang krijgen op de politieke ambities.